摘要
中國是豬肉產銷大國，維持豬肉的供需平衡和價格穩定對我國國民的經濟和生活是非常重要的。近幾年，新冠肺炎疫情的爆發以及非洲豬瘟的蔓延使得我國生豬產業面臨較為嚴峻的價格風險，急需對其進行有效的風險規避，因此，以套期保值為功能的期貨市場備受關注。由于生豬期貨上市較晚，國內對生豬期貨的研究還停滯在價格發現居多，缺乏對生豬期貨套期保值效果的認識和評價，所以本文以生豬期貨為研究對象對其套期保值績效進行研究，為生豬產業利用生豬期貨合理規避風險提供認識和參考。本文先對套期保值理論發展及研究背景進行了梳理；接著對相關概念及估計模型進行了概述；最后將生豬期貨現貨價格處理得到的對數收益率序列作為分析變量，多方選用OLS、ECM、VAR、GARCH等計量模型測算套保比率，基于最小風險評估法對其套保效果進行評估。本文研究發現，生豬期、現市場具有高度的相關性，且時序數據較平穩，可進行套期保值操作，并且進行套保操作都能在一定程度上降低組合的風險水平。本文實證結果顯示：OLS模型的套保效果和規避風險的能力最好，因此，套保者在進行生豬期貨套期保值的操作時，可選擇OLS模型估算最優套保比率，以望達到最好的套保效果，此發現對我國民生物價的穩定性提供一定的效用。
關鍵詞：生豬期貨；套期保值；OLS模型；績效分析；
一、引言
豬肉在我國居民消費結構中占據重要地位，豬肉的CPI權重占比2%左右，較高的占比反映了豬肉價格的波動對我國通脹程度具有很大影響，因此，豬肉價格的穩定對我國民生經濟的穩定發展具有重要意義。受非洲豬瘟和新冠疫情影響，生豬價格近幾年波幅劇烈，從豬易網提供的數據來看：2019年持續上漲，高至36.13元/公斤；2020年處于高位，均價至34.25元/公斤；2021年持續下跌，低至12.7元/公斤，波幅劇烈，歷史鮮見。生豬市場面臨著急劇的價格波動風險，急需有效的風險管理工具，恢復生豬價格的平穩，維護國民菜籃子的穩定。在此方面，早在1991年，劉興東和朱偉[1]就提出可利用期貨的避險功能，建立生豬期貨市場，通過進行期貨交易，合理規避豬肉價格波動的風險。2006年大連商品交易所（以下簡稱大商所）向中央提出建立生豬期貨的議案，直至2018年生豬期貨立項申請正式獲批，預示著我國生豬產業有望利用生豬期貨規避風險[2]。恰逢2021年生豬期貨正式上市，本文利用生豬期貨進行直接套保，相較于利用飼料期貨間接套保和利用價格波動特征規律避險來說，更具針對性，更加直接有效。利用生豬期貨進行套期保值有利于豬企合理調控供需，穩定價格，響應近年來公布的多個中央“一號文件”，做好豬肉保供穩價工作，壓實“菜籃子”；利用生豬期貨進行套期保值有利于豬企規避價格風險，科學管理成本，促進養殖業長期高質量發展，助力生豬產業的長遠健康發展。生豬產業是我國重要的民生產業，養殖戶多為基層民眾與個體企業，聚焦我黨提出在2035年達到共同富裕的目標，涉及基層民生和個體經濟，生豬期貨套期保值的研究對共同富裕目標的達成將有一定程度上的貢獻。本文以期貨的套期保值功能為基礎研究當前生豬市場利用生豬期貨進行直接套期保值是否可以有效發揮其套保功能，并多方利用模型進行套保效果比較，進而對生豬企業和投資者規避風險、管理成本提供參考。
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近幾年非洲豬瘟與新冠疫情接踵襲來，引起生豬市場供需失衡，導致豬肉價格波動劇烈。通過增加生豬供應，平抑肉價；提供財政補貼，保險支持等政策存在滯后問題，并不能及時且徹底解決價格頻繁波動的市場風險，市場迫切需要一種有效實現風險管理的工具。因此，學者李萬有（2009）[3]曾提出建立現代養豬企業穩定盈利模式要利用期貨分散風險和增加盈利水平，改善大型養豬企業的生存環境。通過對玉米、豆粕（原料）套期保值達到鎖定成本實現利潤最大化或損失最小化。高彥彬（2011）[4]就是否考慮基差風險提出兩種套保模型，解出套期保值決策的臨界點，進行期貨套期保值交易，實現“先賣后養”，確保得到預期穩定的收入。伍詩楊（2019）[5]利用實證發現我國生豬價格波動具有明顯的季節性和周期性，從生豬養殖者的角度提出賣出套期保值策略，賣出期貨合約，鎖定收益，規避現貨市場價格下跌的風險。從豬肉加工者的角度提出買入套期保值策略，買入期貨合約，鎖定成本，轉移現貨市場價格上漲的風險。綜觀上述，由于過去國內并未建立生豬期貨市場，我國學者過去對生豬現貨的套期保值都是透過生產原料（玉米、豆粕）進行間接套?；蜻\用價格的季節性波動規律達到避險的目的。當下，隨著生豬期貨的上市，本文研究利用生豬期貨對生豬現貨進行直接套保并結合相關理論與多種模型測試找出最適用的生豬期貨套期保值模型，進而達到更好的避險效果。
?。ǘ┭芯磕康呐c意義
1、研究目的
生豬期貨市場的建立不僅為現貨市場提供了定價標準，也提供了良好的套期保值環境，相對于利用間接套保和價格波動規律對生豬現貨進行避險，利用生豬期貨進行套保對規避生豬現貨價格波動的風險無疑更加直接有效。本文的研究目的就是透過測算對歷史數據以及相關理論和模型分析生豬期貨套期保值，比較分析各模型的套保效果，為套保者提供更精確的參考和選擇。生豬期貨作為新上市的期貨品種，對其現貨進行套期保值績效研究可以較為直觀的反映出生豬期貨的功能作用，有助于投資者有效規避風險，調整投資比率，降低操作成本。
2、研究意義
（1）理論意義
生豬期貨以套期保值功能為基礎成為了生豬市場有效管理價格風險的工具。套期保值理論隨著不斷地完善和發展體現了其更多的有利之處，在幫助套保者保證風險最小的同時也不斷為套保者爭取最大利潤。但是我國生豬期貨上市較晚，國內學術界對生豬期貨套保的研究和認識較少，測算模型也較為單一，未曾進行深層次分析與多方的比較，尚存頗大的發展空間。因此，本文對生豬期貨套?？冃д归_研究，旨在可以豐富相關理論及研究，為今后研究提供參考，具有一定的理論意義。
（2）現實意義
生豬期貨采用活體交割，完善了期貨品種，為活畜類的期貨發展提供了參考，同時也為我國生豬市場風險管理提供了有利武器。豬企利用生豬期貨進行套期保值可以合理管理養殖規模，保障生豬基礎產能，響應國家號召，有利于國家推進鄉村振興，促進共同富裕。受豬瘟和新冠疫情的影響，生豬價格波動劇烈，豬企進行套期保值操作，可以規避價格波動帶來的風險，進而促進行業的長遠健康發展。研究生豬期貨套期保值的績效更是較為直觀的反映了生豬期貨的風險管理能力，也為相關企業或投資者選擇更好的套保方案提供參考，具有重要的現實意義。
?。ㄈ┪墨I綜述
早期Keynes[6]（1930）和Hicks[7]（1939）提出風險規避理論，認為投資者可以在期現市場通過套期保值進行反向交易達到避險目的。此后Working[8]（1952）提出選擇性套期保值理論，認為傳統套保無法規避基差風險，投資者可以積極選擇風險并從中獲益?；贛arkowitz[9]（1952）的資產組合理論，Johnson[10]（1960）、Stein[11]（1961）和Ederington進一步提出現代組合套期保值理論，認為投資者在進行套保操作時，可自由選擇套保比率把風險降到最低或獲取最大收益。隨著套期保值理論的不斷發展，專家學者主要基于風險和效用兩個角度對套保效果進行深入研究，本文主要從避險的角度評價套保效果，透過文獻閱讀，測算并選定比較合適的模型。過去的文獻顯示通過套保操作規避風險重點在于套保比率的確定，因此Ederington[12]（1979）、Wenling[13]（1985）、Bollerslev[14]（1986）、Ghosh[15]（1993）等學者分別創建了OLS模型、VAR模型、GARCH模型和ECM模型對最優套期保值比率進行估計，為套期保值績效評價提供了依據。對于生豬期貨套期保值在過去的研究中如何有效運用模型的研究有：Marvin L.Hayenga（1982）利用價格回歸法得出生豬期貨可作為有用的交叉套保工具。J.S.Shonkwiler（1986）利用VAR模型得出生豬期貨的價格發現功能是合理的。Andrew M.McKenzie（2002）利用ECM模型得出生豬期貨價格提供了對未來現貨價格的無偏預測。Dwight R.Sanders（2008）利用OLS模型得出企業可以利用生豬期貨價格進行長期價格預測[16]。李強[17]（2021）分析套期保值在生豬產業中的應用得出套保利于企業管理價格風險、降低庫存風險、鎖定成本與利潤，使企業的利潤曲線更加平滑。關于套期保值績效的研究有：Cecchetti[18]（1988）等把美國國債期貨作為研究對象，利用GARCH模型進行實證分析，發現套保比率時刻在變，動態套保更符合實際情況。王駿，張宗成[19]（2005）把銅期貨作為研究對象進行套期保值，利用OLS、B-VAR、ECM、GARCH模型比較分析，發現與不進行套期保值相比能顯著降低收益方差，有效規避風險。王志強[20]（2007）把銅期貨作為研究對象，選用OLS、ECM、GARCH模型對其最優套保比率進行估計，發現動態模型套保效果優于靜態模型。汪娟[21]（2016）把白糖期貨作為研究對象，選用OLS、B-VAR、ECM模型估計最優套保比率，基于最小風險對其績效進行分析評價，發現在白糖期貨市場進行套保能夠有效規避風險，其中ECM模型效果顯著。黃連蓉[22]（2020）把豆粕期貨作為研究對象，利用ECM模型估計最優套保比率，基于最小風險對其績效進行評價，發現套期保值績效雖不是很好，但仍能有效幫助企業管理成本減少損失。綜上所述OLS、B-VAR、ECM、GARCH是較為有效的利用期貨套期保值的模型，學者的研究分析雖不是以生豬期貨為研究對象，依然可以為本文對生豬期貨套期保值績效研究提供一定的參考，因此，本文在進行套期保值操作適宜的模型中，分別利用上述模型分析并選出最適用的模型。
?。ㄋ模┭芯克悸放c內容
本文通過對以往學者的理論和研究入手，結合當下生豬市場的基本情況，簡要闡述了套期保值原理和策略，探究生豬期貨套期保值對風險的規避作用，對套保效果進行了量化分析及評價，并結合數據結果做好歸納總結?？傮w框架如下：
第一部分是引言。介紹了選題背景、研究意義及目的、期貨功能及套期保值的必要性；闡述套保和績效分析的相關文獻；指明本文的創新和不足之處。
第二部分是理論基礎。簡要概述期貨相關的基本內容、套保理論的發展歷程；簡單介紹套保比率的計量模型以及套保效果的評估模型。
第三部分是實證分析。介紹數據的來源并對其進行簡單的定義；接著對其進行處理檢驗和分析，判斷可否進行套期保值操作；然后建立相關模型進行估算和分析；最后對實證結果進行比較和分析，直觀體現各模型下的套保效果。
第四部分是結論。對全文進行了歸納和總結，及進一步展望。
（五）研究方法與技術路線
全文采用的研究方法有理論研究法、實證研究法和比較分析法。其中利用理論研究法學習和總結了期貨和期貨套保的相關理論和原理，介紹了相關的實證模型和績效評估方法，夯實了本文研究的理論基礎。利用實證分析法，對期現價格數據進行處理，定義，檢驗和分析，構建模型計算套保比率，對其績效進行量化分析。利用比較分析法，通過對實證分析的結果進行對比，體現出差異，比較不同模型下的套保效果，借以擇優選取估計最優套保比率的計量模型，得出結論。
技術路線如下圖所示：
圖1.1生豬期貨套期保值績效實證分析研究方法與技術路線
（六）創新與不足
1、創新之處
首先，生豬期貨上市較晚，目前國內學者對生豬期貨的上市可行性、上市影響、價格發現等方面的研究居多，對于生豬期貨套期保值有效性的對比分析研究較少，相關企業可能錯失套保機會。其次，期貨的套保比率和效率隨著時間和市場行情是不斷變化的，本文對生豬期貨上市至今年的期貨現貨數據進行分析，數據較新，研究結果更能符合我國期貨市場和現貨市場的現狀，更具有代表性和適用性。
2、不足之處
一方面，因條件和能力有限，對國外期貨套期保值相關理論和實證研究了解和表述的并不完善，大多理論和實證分析以國內學者的研究為基礎進而展開。另一方面，因為生豬期貨上市時間較短，故本文的樣本數據相對較少，可能會影響套期保值的效果體現，同時缺乏時限對套保效果的影響，存在實證部分參數的研究和分析不全面的情況。
二、相關理論與模型概述
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1、期貨市場
期貨市場是指買賣雙方按照期貨合約所達成的協議進行交易的市場，有標的的期貨合約均可在期貨市場進行交易。期貨市場具備的規避風險、價格發現、資產配置功能和作用助其不斷發展壯大并成為現代金融市場體系不可替代和不可或缺的重要角色。
2、生豬期貨
期貨是指以某種大宗商品或金融資產為標的可交易的標準化遠期合同-期貨合約。生豬期貨也就是以生豬為標的物的期貨合約，具體合約內容附錄可見。早在2006年大商所總經理朱玉辰就向中央提交議案建議大商所推出生豬期貨，但證監會認為市場條件不成熟，上市生豬期貨可能會在一定程度上沖擊現貨市場，加大價格波動的風險。歷經多年努力，直至2018年證監會正式批復大商所的生豬期貨立項申請，2021年在大商所正式掛牌交易。
3、套期保值
套期保值又稱“避險”、“對沖”、是期貨市場規避風險的常用手段，指套保者通過持有與其現貨市場頭寸相反的期貨合約，對未來交易進行現時保險的活動，將價格風險轉移給逐利的投機者。期貨套保的的原理是期現價格受到相似因素的影響具有高度的相關性，對標的商品進行數量相當、方向相反的套保交易，形成對沖機制，無論價格是漲還是跌，總能形成兩個市場的盈虧相抵，，降低損失，達到預期的避險目的。套期保值策略主要分為兩類：買入套期保值和賣出套期保值。
表2.1套期保值種類
結合上表分析：在生豬市場進行期貨的套保操作中，生豬加工者可以在期貨市場購入生豬期貨，鎖定成本，規避生豬價格上漲的風險。生豬養殖者可以在期貨市場售出生豬期貨，鎖定利潤，規避生豬價格下跌的風險。套保者可以根據自身的實際情況選擇適合自己的套保方案，無論是鎖定成本還是鎖定利潤都可以通過套保操作在一定程度上規避風險、減小損失。
4、基差
基差是標的商品的現貨價格與期貨價格的價差，基差波動的不確定性稱為基差風險?；顬檎?，表示期價低于現價，也叫期貨貼水，為逆向市場；基差為負，表示期價高于現價，也叫期貨升水，為正向市場?；畹淖兓ǔＳ谩白邚姟被颉白呷酢眮碓u價，基差變大，稱為“走強”；基差變小，稱為“走弱”?；铒L險是基差逐利套期保值理論的主要研究對象，認為其存在弱化了風險范圍，同時產生不同的套保效果。由于持倉費，供求等因素的影響會引起基差波動，如下表所示，完整表述了基差變動對不同策略下套保效果的影響。
表2.2基差變動與套期保值效果關系
5、套期保值比率
套期保值比率在進行套期保值交易中，指期貨合約與現貨頭寸價值的比值，最優套期保值比率是指能夠最大程度規避價格風險的套保比率。由于基差風險的不確定性，套保比率實際上屬于一個動態的概念值，最優套保比率不再是傳統套保理論所認為的“1”，因此選擇最優套保比率是進行套保操作達到最佳套保效果的關鍵。
套保比率公式如下：
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1、傳統套期保值理論
傳統套期保值理論最早是由英國經濟學家Keynes[6]和Hicks[7]提出，指的是投資者可以在期貨和現貨市場上進行方向相反而數量相等的交易達到套期保值規避風險的目的。他們認為對某一商品而言，其期、現價格受相似因素影響變化趨勢大體一致，進行反向交易必然產生對沖的效果，盈虧互補，降低損失。該理論強調套保的主要目的是追求風險最小化，彌補虧損，同時認為如果在操作上嚴格遵循套保要求可以達到1:1的完全套保的效果，完全規避價格風險。受市場諸多因素的影響以及過于嚴苛的要求，實現完全套保的可能性微乎其微。根據適應性預期理論和期貨本身的價格發現功能，期貨市場會給現貨市場提供定價參考，一般情況下期貨價格和現貨價格不會保持一致的變動，也就是存在我們所說的基差。由于持倉成本和稅收的影響，基差實際上是不斷變化的，期貨和現貨之間存在著基差風險，因此，傳統的套期保值是不完全的，并不能達到投資者的理想狀態。盡管傳統的套期保值理論具有一定的局限性，但其最先且最直接地揭露了套期保值的原理，為后來的套期保值理論發展打下了良好的基礎。
2、基差逐利套期保值理論
基差逐利套期保值理論由經濟學家Working[8]提出，指的是投資者根據市場預判未來的基差波動趨勢，進而選擇科學的套期保值操作。根據對基差風險的預測，與其交易對手提前確定基差大小和交割期限，簽訂協議，進而將現貨的價格波動風險轉移到波動幅度較小的基差風險。投資者通過基差在期貨市場中進行套保交易，可將風險轉移到交易對手方手中，掌握了主動控制風險的權利。所以該理論認為套保的主要目的不僅是規避價格風險，更是進一步利用基差的波動變化實現盈利。該理論是傳統套期保值理論的創新和發展，在規避風險的同時，更是考慮了從中獲利的可能性，基差會隨時間變化和波動，進而給投資者提供了投機的交易機會，在期貨市場和現貨市場中游走，預判基差大小，從中賺取收益。該理論是投機和保險的綜合，風險和收益是共存的，在考慮將風險最小化的同時，也把收益最大化作為目標，為投資者進行套期保值交易提供了更明確的指導。
3、現代套期保值理論
現代套期保值理論由經濟學家Johnson[10]和Ederington[12]在Markowitz[9]的組合投資理論的基礎上提出，指的是投資者對現貨和期貨資產進行組合投資，根據組合投資的預期收益和預期收益的方差，確定交易頭寸，使得風險最小或效用最大。投資者要從資產組合角度看待套保行為，實現現貨資產和期貨合約整個投資組合收益和風險的最佳平衡。與以往套保理論不同，現代套期保值理論在兩個市場的頭寸上打破了數量和方向的限制，并不要求投資者在期貨市場上建立與現貨數量一致、方向相反的交易，相比之下更加靈活。該理論打破了最優套保比率為1的完美定義，因為完美市場是不存在的，最套保比率會隨著預期目標和價格波動而時刻變動，因此，該理論的核心目標便是通過改變商品期貨和現貨的頭寸的方式尋求投資組合收益的方差最小化，不斷調整和尋求動態的最優套保比率，達到組合投資收益和風險全面考慮的最優形態?，F代套期保值理論基于組合投資理論得到了進一步創新和發展，為研究者進行模型實證提供了有利的理論基礎，完善了套保理論體系的發展，為套保者進行套保操作提供更多選擇。
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1、普通最小二乘法（OLS）模型
Johnson和Stein最早提出利用OLS模型測算套保比率，具體以商品的期價為解釋變量，現價為被解釋變量，建立回歸方程，對其進行OLS回歸得出的估計系數就是最優套保比率。隨著統計方法和數量分析技術的發展，Johnson等人發現對期價和現價取對數再進行一階差分得到的收益率序列相對于不進行處理表現得更加平穩，所以，收益率序列被更多的應用到后來的研究中。本文以期貨收益率序列和現貨收益率序列為實證研究的基本變量，對其進行線性回歸得到下面的公式：
2、雙變量向量自回歸（VAR）模型
Wenling和David在OLS模型的基礎上指出OLS模型的假設和前提條件過于苛刻，沒有考慮殘差項自相關的問題，為了彌補缺陷，創建了VAR模型，考慮到滯后值增加的信息量，旨在消除殘差序列對估計結果的不利影響。本文以期貨和現貨收益率序列為基本變量建立VAR模型，對其進行滯后處理，選擇最優階進行回歸分析，進而得出最優套保比率。VAR模型表示為：
3、誤差修正（ECM）模型
金融數據具有波動性，非平穩的特征，但對其進行一階差分后，便呈現相對平穩的特性，即存在協整關系，協整關系的存在也會在一定程度上影響最優套保比率估計的精確性，Ghosh（1993）在估計最優套保比率時充分考慮了期貨和現貨價格之間的協整關系，在此基礎上引入了一個誤差修正項，提出了ECM模型，旨在提高套保比率估算的精確性，進而提高風險對沖的效果。本文以現貨收益率和期貨收益率兩個時間序列為基礎，建立誤差修正ECM模型，該模型如下：
4、廣義自回歸條件異方差（GARCH）模型
隨著理論的發展，學者發現，金融資產的收益序列大都會表現出波動聚集的規律，一般用ARCH過程或GARCH過程來描述。Engle[23]（1982）提出了ARCH模型，認為高階的ARCH模型可以更好地描述異方差現象，但參數估計的效率較差。在此基礎上，Bollerslev在ARCH模型中增加了自回歸項，進一步改進并創建了GARCH模型，提高了模型對參數估計的效率。該模型如下：
（四）套期保值績效評價方法
1、套期保值績效的評價方法
本文研究生豬期貨的套期保值，其基本操作就是套保者通過期貨和現貨市場進行反向交易的行為來規避和轉移風險。此項活動的基本和關鍵就是確定套期保值的比率并隨著市場變化和價格波動等影響科學合理的及時調整套期保值比率，因此，本文的核心也是利用計量模型估算最優套期保值比率，進而做出最優選擇，最大程度消除風險。在經濟學中，我們通常利用收益方差來衡量風險，追求最小方差以盡可能的降低風險。因此，本文評估套期保值的績效問題基于風險最小化的角度對其績效進行評價。
2、套期保值績效的評估模型
在進行套保操作時，實際是通過期貨市場的損益對沖現貨市場的損益，本文假定生豬養殖企業利用生豬期貨對未來要賣的生豬進行套期保值。生豬養殖企業是生豬的賣方，在未來某時刻會賣出生豬，為了避免生豬的價格下跌，需要在期貨市場建立一個與現貨對沖的期貨合約。有了以上模型建立出來的最優套保比率，在此基礎上，我們需要建立一個函數來衡量套期保值前后的收益和方差，來評估套保效果的好壞。
套期保值前：投資者沒有在期貨市場建立頭寸，其投資收益僅僅取決于現貨的損益，因此，我們僅用現貨市場損益即可代表組合的收益率，如下所示：
套期保值后：投資者在期貨市場建立頭寸，生豬期貨的參與會起到期貨市場和現貨市場損益的對沖作用，其投資收益取決于兩個市場上的損益，因此，我們用期現兩個市場的損益表示組合的收益率，如下所示：
三、實證分析
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1、數據選取
本文實證部分針對生豬期貨套期保值績效進行分析，選取的期貨數據是生豬期貨合約的每日收盤價，現貨數據是全國生豬（外三元）現貨的每日價格。由于生豬期貨于2021年1月8日上市，本文選取了2021年1月8日至2022年2月25日之間的價格數據，共計273組數據。因為生豬期貨上市時間短，樣本數據不多，故而只對其進行日度數據計量分析。為了保證期貨數據的連續性，本文選擇離當前交易日所在月份最近，交易活躍的主力合約數據作為生豬期貨價格序列。生豬現貨價格數據來源：中國養豬網（http://data.zhuwang.cc/），生豬期貨價格數據來源：大連商品交易所。本文采用Eviews8.0和Excel進行測算分析。
2、數據的處理與定義
為了更好的分析，本文對所選取數據做以下定義和處理。本文將生豬期貨價格序列定義為F、將生豬現貨價格序列定義為S，對其取對數得到LNF和LNS，再進行一階差分得到對數收益率序列RF和RS。結合以往學者的實證研究結果，通過以上的處理有助于數據平穩，降低偽回歸的可能性。本文實證分析部分，我們主要以RF和RS為變量，研究不同模型下的套保效果。
（二）數據檢驗
1、數據的描述性統計分析
我們利用Eviews軟件對本文的實證數據進行分析檢驗。
首先對生豬期貨和現貨的價格序列進行了走勢分析，從圖3.1和圖3.2可以觀察出生豬的期貨價格和現貨價格具有大致相同的走勢，并呈現下降趨勢且波幅較大。接下來對實證數據進行簡單的描述性統計，如下表所示：
表3.1期現貨價格及其收益率的描述性統計
從表3.1可以看出，生豬期貨和現貨的價格序列和對數價格序列的偏度都＞0，表明呈現右偏狀態，峰度都＞1，表明略顯尖峰肥尾形態。對生豬期貨和現貨收益率的統計分析簡單分析，均值、中值均為負值，側面表明價格趨勢呈下滑狀態。6組序列的JB的統計量較大，P值都為0，表明拒絕原假設，以上序列皆不服從正態分布。通過實證數據的描述性統計，幫助我們對數據更加清晰的掌握和系統性認識。
2、數據的相關性分析
表3.2生豬對數價格序列的相關性分析
從生豬期貨現貨價格走勢圖可以看出生豬期現價格走勢大體一致，表3.2對其相關性進行檢驗，得出生豬期貨對數價格LNF生豬現貨對數價格LNS相關系數為0.85，表明了生豬期貨市場和現貨市場高度相關，利用生豬期貨為生豬現貨進行套期保值操作是可行的。
3、平穩性檢驗
表3.3收益率序列的平穩性檢驗
從表3.3可知，我國生豬現貨收益率序列RS和生豬期貨收益率序列RF的ADF值分別為-12.70939和-15.18851都遠小于在常用顯著性水平下的ADF值，表明生豬期貨現貨收益率序列沒有單位根，收益率序列為平穩序列，通過了平穩檢驗。所以，我們可以選擇生豬現貨收益率序列RS與生豬期貨收益率序列RF作為研究變量，利用相關套保模型來估算最優套保比率。
4、ARCH效應
表3.4收益率序列ARCH檢驗結果
從表3.4可以看出，我們通過Eviews對生豬現貨收益率序列RS與生豬期貨收益率序列RF進行ARCH檢驗得到F-statistic即F統計量值為0.6884大于nR2的值0.5724，其伴隨概率為0.0004,小于常用的顯著性水平，表明生豬收益率數據序列RS和RF存在ARCH效用。
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1、OLS模型估計結果
根據以上分析，我們以生豬期現貨收益率序列為研究對象，利用OLS模型構建的回歸方程進行最優套保比率的估計，結果如下：
表3.5 OLS模型最優套保比率估計結果
從表3.5分析可知，系數估計值的t統計量伴隨概率P=0.0307＜0.05，表明回歸系數在5%的概率水平下效果顯著；R平方的值為0.0047，相對較小，說明OLS模型的擬合情況不是很好。由于回歸方程的系數為0.0819，則最優套期保值比率為0.0819，意味著約0.08份的生豬期貨可以對沖1份生豬現貨的價格波動風險。
2、VAR模型估計結果
根據以上分析，我們利用VAR模型構建的回歸方程進行最優套保比率的估計時，首先要對模型的滯后階數進行選擇。
表3.6 VAR模型滯后階數估計結果
在VAR模型測算估計時，我們AIC和SC最小為判斷標準選擇變量的滯后階數，從表3.6可以看出AIC和SC的最小值分別為-9.3562和-9.2284，因此對于變量滯后階數的選擇，滯后一階是模型估計最好的選擇。
在確認選擇最優的滯后階數后，我們利用AR根檢驗法對模型的平穩性進行檢驗，如下表所示，根的模都位于單位元之內，數值小于1，說明，模型穩定，可進行估計。
從表3.8可以看出，系數估計值的t統計量伴隨概率P=0.0178＜0.05，表明回歸系數在5%的概率水平下效果顯著；R平方的值為0.1156，相對OLS模型，擬合優度有所提高。由于回歸方程的系數為0.0448，則最優套期保值比率為0.0448，意味著約0.05份的生豬期貨可以對沖1份生豬現貨的價格波動風險。
3、ECM模型估計結果
根據以上分析，我們在利用ECM模型對套保比率測算時，需要滿足ECM模型的前提要求，首先要確定變量滿足協整檢驗，在數據的平穩檢驗中，我們利用ADF根檢驗可知，LNF和LNS不滿足序列平穩，但其一階差分RF和RS序列滿足平穩，所以可知對數價格都是一階單整序列，滿足協整關系，可繼續進行估計。
ECM模型估計結果如下：
ECM回歸方程為：RS=0.0007＋0.0526RF－0.7905ecm（t-1）＋
從表3.9可以看出，系數估計值的t統計量伴隨概率P=0.0497＜0.05，表明回歸系數在5%的概率水平下效果顯著；由于回歸方程的系數為0.0526，則最優套期保值比率為0.0526，意味著約0.05份的生豬期貨可以對沖1份生豬現貨的價格波動風險。
4、GARCH模型估計結果
根據以上分析，數據序列滿足ARCH效應，我們可以利用GARCH模型構建的回歸方程進行最優套保比率的估計，結果如下：
從表4.0可以看出，最優套期保值比率為0.0719，意味著約0.07份的生豬期貨可以對沖1份生豬現貨的價格波動風險。
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結合上文對套期保值績效評價方法的論述和上述4種計量經濟學模型的估計結果，我們利用Excel軟件對其套期保值績效進行以下分析：
表4.1套期保值績效評價結果
從上表可以看出，相對于不進行套期保值，進行套期保值都能降低投資組合的風險水平，在一定程度上達到預期的避險效果，也表明套保操作確實是有效的。就四個計量模型估計的結果而言，基于最小風險評估方法下的套?？冃Х治隹芍?，OLS模型的套?？冃ё畲?，He為0.004648，說明利用OLS模型進行套保操作消除風險的程度和套保效果最好，最有利于相關企業規避價格風險。
四、結論與展望
1、結論
綜觀上述，本文通過理論分析和實證分析，充分的認識了期貨套期保值良好的避險功能，生豬期貨于投資者和相關企業而言是良好的風險管理工具。本文研究發現生豬期貨和現貨價格序列間存在著高度的相關性且相對平穩，表明兩個市場上的價格走勢一致，其對數收益率序列存在協整關系且具有ARCH效用，為我們采用計量經濟學模型估計最優套保比率打下了良好的基礎，進而可以為投資者調整組合的期現配比提供科學的參考。通過相關計量模型的比較分析，本文發現四種模型估計的最優套保比率都小于1，表明進行套保操作都能起到降低成本的效果，可以少購入期貨也能達到想要的套保效果。通過套保前后組合風險水平的對比，本文發現利用以上四種模型展開套保操作都能在一定程度上降低組合的風險水平，并且利用OLS模型進行套?？墒菇M合的風險水平降低最大。就套?？冃У脑u估分析，本文發現OLS模型的套期保值效果優于其他三種模型，對于生豬期貨套期保值而言，更適合簡單的靜態套保，豬企和相關投資者可以優先選擇OLS模型進行套保比率的估計和套期保值操作，以望達到理想的套保效果。通觀全文，本文有以下幾點貢獻：1.由于生豬期貨作為新上市的期貨品種，過去的學者在規避生豬價格波動風險時多考慮利用豬食原料（玉米、豆粕）期貨品種對其進行間接套?；蛘咄ㄟ^生豬現貨價格波動特征（季節性、周期性）總結規律進行避險，本文利用生豬期貨進行直接套期保值，相較來說，更具針對性，更加直接有效。2.本文利用四種計量模型OLS、ECM、VAR、GARCH進行多方測試后發現了較高效的生豬期貨對生豬現貨套期保值的最佳模型為OLS,為套保者或投資者選擇更好的套保方案提供參考，在金融的學術理論方面和實務經濟方面提供了后續研究的價值。3.受豬瘟與新冠疫情影響，生豬產業面臨劇烈的價格波動風險，影響豬企的穩定發展。本文對生豬期貨套期保值的研究提供了有效的風險管理模式，可以規避價格波動風險，有利于豬企管理養殖規模，響應國家保障生豬基礎產能的號召，促進生豬行業的長遠健康發展。4.我黨的十九屆五中全會提出在2035年達到共同富裕的目標,共同富裕涉及到基層民生也偏向個體經濟,生豬是我國民生必需品占消費者物價指數的2%以上,養豬戶多為基層民眾與個體的企業,生豬期貨套期保值的研究發展對于共同富裕的目標的達成將有一定程度上的貢獻。
2、展望
通過本文的研究和分析，希望能夠給相關企業和投資者進行生豬套期保值提供一定的參考，同時護航生豬業的平穩健康發展。本文的研究給當下生豬產業進行套期保值操作提供了全面的理論儲備和直觀的量化參考指標，有助于套保者達到理想的套保效果。當然，本文還存在很多不足，在理論方面，相關研究資料和文獻搜集的不全面，在實證方面，缺少樣本數據驗證，缺少期限和風險偏好對套期保值效果的影響分析。同時，本文實證研究還發現，套?？冃Р桓?，說明套保效果還存在很大的可發展空間，望后來學者可以在此基礎上完善相關理論和實證分析，更好的利用期貨的套期保值功能，最大程度的降低成本，規避風險，達到更好的套保效果。
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謝辭
不知不覺，四年將過，大學生活接近尾聲。大學是自我成長的天堂，大學的豐富與否完全取決于自我選擇。大學四年來，我不曾松懈，認真且刻苦的為我的選擇不斷努力奮斗。四年的學習和成長，隨著本次論文的完成，將為我的大學生涯劃下完美的句號。本論文在老師的悉心指導和嚴格要求下完成，從課題選擇到具體的寫作過程，論文初稿與定稿無不凝聚著老師的心血和汗水。仍記得與老師一起積極討論合適的論文選題，老師全面負責的為我從數據可獲得、理論可發展、模型可構建等要素下分析論文選題的可行性，同時，老師會經常提醒論文的進度并提供修改意見。在我的畢業論文期間，老師為我論文的指導有著啟蒙的意義，從初稿到定稿，無論在內容還是格式方面都在不斷的完善和進步，非常感謝老師的嚴格負責和悉心指導。此次論文的完成，也讓我深刻意識到知識的無盡和自己的無知，未來的日子仍然會繼續努力。
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